中金发布研究报告称，维持ESR（01821）“跑赢行业”评级，但考虑公司融资成本抬升及公允价值收益减少，下调2023-24年归母净利润25%/27%至4.2/4.6亿美元，引入2025年归母净利润预测5.0亿美元（同比增长10%），目标价下调7.6%至14.6港元。该行预计ESR2023年归母净利润（PATMI）同比下滑25%至4.2亿美元，低于该行此前预期5.6亿美元，主要由于海外高利率环境下投资及开发部分公允价值收益减少。若不考虑公允价值损益，该行认为公司2023年经营情况大体平稳，核心业绩指标基本符合预期。 中金主要观点如下： 基金管理核心业务维持稳健增长。 该行预计2023年公司基金管理分部收入及EBITDA有望实现高个位数同比增幅（主要得益于1H23公司基金管理规模增长）。下半年开工及竣工受宏观环境波动影响有所放缓，全年水平或录得同比小幅下滑，但总量仍相对可观。此外，由于公司出售部分表内资产，2023年投资分部收入或同比下滑。 融资成本上升和公允价值变动或构成业绩承压的主要因素。 受海外高利率环境影响，该行预计2023下半年公司加权平均融资成本较1H23（5.6%）有进一步抬升，全年利息支出同比扩大。此外，全球范围内商业不动产资本化率边际抬升，令资产估值有所调整。尽管部分地区（如澳洲、韩国）可通过租金的上升对冲一部分资产价格压力，但总体资产组合的估值仍承压。 回购对2023年股价表现构成一定支撑。 该行统计公司2023年总回购金额达17亿港元（回购数量达1.5亿份）。2024年该行预计公司将继续视情况开展回购活动。 海外市场潜在降息可能利好公司经营活动开展。 海外市场2022下半年以来的利率快速抬升对房地产行业的经营活动造成了一定的阻滞，资产交易活跃度显著下降。未来该行建议关注海外市场2024年的潜在降息情况，原则上利率的正常化调整或同时有利于ESR的经营活动及报表利润修复。 风险 实体资产价格超预期下行；融资成本持续抬升；汇率波动超预期。